国内防疫政策逐步优化、美元指数走弱和人民币升值提振有色金属价格。在宏观主导下，铜价盘面呈现震荡上扬态势。但短期国内产量上升，需求季节性下滑，仍将抑制铜价涨幅。需求端受疫情影响，下游消费受抑制，叠加季节性因素，市场对后期需求信心不足；全球经济逐步走向衰退的担忧和美元强势，也令外盘铜价承压。

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加工费持续走高

铜精矿宽松格局未变

10月份，铜精矿供应整体平稳。据SMM调研，由于附近社区的封锁，MMG旗下的Las Bambas铜矿产量下降了70%，并被警告有完全瘫痪停产的风险。另据外电消息，智利国家铜业委员会表示，9月份，智利铜产量同比下降4.27%，至42.83万吨。其中，Codelco产量同比下降7.92%，至12.32万吨；Collahuasi矿产量同比下降3.5%，至4.45万吨；Escondida铜矿产量同比增长3.51%，至8.55万吨。不过，截至11月18日，SMM报出的进口铜精矿加工费仍然处于90.83美元/吨高位，全球铜精矿产量目前正持续处于释放当中，因此，Las Bambas铜矿的不稳定因素对铜精矿供应格局影响有限。ICSG预计，2022年全球铜矿增速为3.9%，到2023年，增速有望达到5.3%。

国内精炼铜产量逐渐爬升

国内铜精矿供应宽松，加工费指数持续上涨，此外，硫酸价格止跌反弹，促使矿产铜单吨冶炼利润不低于1500元，可观的利润有利于提振电解铜冶炼企业的生产积极性和新扩建项目的落地速度。据第三方调研得知，12月份，处于检修状态的冶炼企业有3家，且均集中在粗炼端，在粗铜供应紧张的情况下，或影响电解铜产量的释放，但大冶有色的新投产项目已开始出量。整体来看，今年新增电解铜产能110万吨，但受疫情和资金链影响新投产和复产项目进度不断推迟，集中在第四季度才开始释放，导致下半年出现了“矿松锭紧”现象，精炼铜产量释放持续低于预期，但相信明年产量释放会提速，缓解供应紧张。

国内消费将转弱

近期，我国政府“三箭齐发”保交楼，在各省市逐步优化调整疫情防控相关措施，但北方已进入季节性消费淡季，随着天气转冷，房地产、公共交通等户外基础设施建设项目的施工将受限。同时，国家电网已开始考虑明年的电力投资计划，部分订单或转移至明年年初交付，因此，年底的线缆集中交货需求不强。另外，临近年末，部分下游企业开始控制采购需求，有意收紧资金流，在一定程度上将影响终端消费表现。笔者认为，12月份国内铜消费将季节性转弱。

海外延续低库存

截至12月初，国内电解铜社会库存不足11万吨，保税区库存约2.5万吨，全球电解铜显性库存（SHFE+LME+COMEX+保税库）约为21万吨，近半个多月均出现小幅程度的增加。整体来看，国内外库存都出现小幅累库，低库存对铜价的支撑将会有所减弱。随着国内电解铜产量增加，消费走弱，电解铜社会库存或将进入累库周期，预计将在12月中下旬逐步显现，若累库兑现，基本面的强支撑逻辑将转弱。

近期，宏观情绪回暖，推动铜价上修。南美铜矿扰动频发，但不改铜矿原料供应宽松格局。9月份，我国铜精矿进口再创单月新高，TC仍延续增长态势，且未来大型矿山项目的陆续投产使得全年矿端预计仍将实现增长。据SMM统计，10月份，中国电解铜产量为90.12万吨，环比下降0.9%，同比上升14.2%。产量下滑主要因为检修、粗铜和冷料紧张、疫情和限电等。需求端，市场仍呈现内动力不足、政策刺激驱动为主的结构，消费市场整体表现仍较疲软，边际改善缓慢。但短期来看，市场仍较担心管控放松后的疫情反扑力度，乐观情绪的释放幅度比较有限。从中长期看，全球经济衰退风险依旧存在，铜或陷入高位宽幅震荡，波动加剧。

（作者单位：中金财富期货研究所）