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5月23日，“中特估”概念股出现了猛烈杀跌，人民币也贬值了近200点，主要原因是近几天山东、云南等地出现的城投（债券与非标）违约事件以及5月22日关于地方债情况的报道让市场担心城投更大面积的爆雷风险。

我们注意到，很多城投平台的偿债能力都已接近临界点，在前两天“昆明土投”和“滇池投资”债券的极限兑付过程中，最终都只能靠兄弟单位的拆借解决资金（自己已实在融不到钱），而全国范围内更多的城投平台则同样面临新债发不出且非标融资持续收缩的问题，加上地方城商行、农商行等金融资源已很难再对地方城投平台提供增量资金（羊毛也快被薅光了），因此在无法借新还旧（继续滚债）的情况下如何解决巨额存量债务肯定就让市场各方变得更加担心。

值得庆幸的是，从各个省市高层领导的表态来看，至少短期内不太可能出现城投公开债券的实质性违约，因为这关系到政府的信用问题，不过对于弱省市来说，城投的长期化债可能更多地也只能指望楼市及土地市场的回暖，只是这种希望对于三四五线城市来说已变得更加渺茫，也即以后的事情只能走一步看一步。当然，弱省市城投非标的大面积违约估计是确定性的了，尤其大部分弱区域或弱资质城投平台的银行贷款本息的展期基本上都已无法避免。

投资人目前对城投债和城投非标产品的投资都显得异常谨慎，最近的募集市场也非常不理想，尤其是近段时间一些地方政府关于城投定融产品涉嫌非法集资的公告内容。城投债方面，市场方面认为越来越多的平台会选择技术性违约，不过最后肯定还是会掏钱兑付，然后召开专家会议诚恳解释情况，投资者问现状的时候就强调困难，投资者问前景的时候就强调决心。城投非标方面，我们认为随着城投债和城投定融产品的大幅收缩，信托、基金、保理、融资租赁等传统非标产品将有更大的业务拓展机会，这也是我们目前在重点调整的业务方向。

我们认为房地产是中国经济之母，自房地产行业进入下行期以来，城投平台的滚债模式受到了巨大的挑战。对于频繁出现城投债的技术性违约或城投非标违约的城市来说，背后真正的原因其实都是地产持续下行导致最重要的土地财政收入难以为继。事实上，即便是昆明、郑州、西安等省会城市，因地方政府及城投平台最大的收入来源都是土地的一级整理及二级开发相关业务（含土地出让收入），因此这些城市的城投化债最终还是取决于房地产行业的复苏情况。

据财联社消息，前几天，以4.8折价格出售的惠州市大亚湾区臻悦府和以6折卖房的惠阳区铂悦府均遭遇了封盘。这个事件跟先前昆山市住建局对昆山嘉宝网尚置业有限公司梦之悦花园项目以及昆山长泰置业有限公司尚滨花园项目大幅度降价销售的处罚基本一致，说通俗一点就是地方政府不能让楼市销售端的大幅降价传导到土地市场，不然土地卖不出去或者卖不出钱最终会加速地方政府和城投债务的爆雷，甚至可以理解为土地出让收入是大部分三四五线城市的核心命脉。

市场方面倾向于认为，不管是昆山还是惠州对房企大幅降价销售的处罚，目前都已无法阻挡房企继续大幅降价销售的趋势（主要是一线和强二线城市以外的区域），房企目前为了活下去只能抛售资产、降价销售，如果地方政府继续封盘导致各方长期僵持，则楼市成交量的继续缩水可能引起更大的风险，当然这个平衡点如何选择还有待各地政府后续的表态。

需要注意的是，城投平台与普通房企存在较大的区别，即便是普通二线和三四五线城市的城投平台，虽然手里的大部分资产（包括商品房、产业园等）缺乏销售价值，但在抵押融资方面依旧有更大的空间，毕竟城投平台本身的信用能支撑起融资扩表的需要，另外在偿债方面通过“工抵房”等方式完成债务置换也有一定的空间。简单来说，盘活存量（含低效）资产已是当前绝大多数城投平台化债更务实的选择。

责任编辑：Tnews