凤凰网财经《上市公司研究院》出品

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2021年7月份，年过花甲的孙飘扬再次扛起了恒瑞医药的大旗。

经过一年多的经营，恒瑞医药交出了2022年年度报告。不过，恒瑞这份财报似乎并不是很理想。财报显示，恒瑞医药2022年实现营业收入212.75亿元，归属于母公司的净利润39.06亿元，而归属于公司股东的扣非净利润34.10亿元，这三项数据分别同比下滑17.87%、14.92%和13.77%。

孙飘扬回归恒瑞医药后，一直努力发展创新药，目前，恒瑞医药创新药业务收入在众多公司中排第一。不过，恒瑞医药的竞争对手也在紧追不舍，而且增速远超恒瑞，如果恒瑞医药创新药仍然以一种“增长较慢”态势增长，接下来很有可能会“掉队”。

此外，凤凰网财经《上市公司研究院》发现，孙飘扬重掌恒瑞医药后，恒瑞医药财务总监做了更换，由刘健俊担任，在会计准则上开始使用研发投入资本化。随着会计政策表更，恒瑞医药短期业绩与此前相比得以提升，但也为未来带来一定的不确定性。

值得一提的是，恒瑞医药高管团队也出现了大换血，一年内5位副总经理和上百名核心人员离职，目前，这些离职的高管中已经有部分人转投了对手企业。

孙飘扬回归，研发投入资本化藏隐忧？

据了解，恒瑞医药孙飘扬从1997年开始，就一直是公司董事长，曾带领着濒临破产的恒瑞医药一度走到市值超6000亿元，可以说是恒瑞医药的灵魂人物。

2020年时，年过花甲的孙飘扬曾短暂地把恒瑞医药交给长期担任总经理的周云曙。不过，周云曙虽然跟了孙飘扬有20多年，但真正接手恒瑞医药后，并没有为恒瑞医药带来新的业务增长点，反而带领着公司开始走下坡路。

与此同时，恒瑞医药股价也开始走低，市值从最高6000多亿一度跌至1700亿元。

业绩、股价下跌之际，2021年7月，周云曙选择了辞职，而孙飘扬不得不重新出山主持恒瑞医药大局。

而出山后不久，恒瑞医药财务总监做了更换，由刘健俊担任，资料显示，刘健俊此前在毕马威担任华振会计师事务所(特殊普通合伙)审计经理，曾参与过安德利上市审计工作。

财务总监换将，有媒体分析认为，主要是由于国内政策对医药利润的大幅压缩，恒瑞想要继续走“保守清高”的路线，很难守住城池，而想要向创新药市场进一步攻城略地，需要在财务上“激进”一点。

刘健俊上任后，恒瑞医药在会计准则上有了新变化—研发投入资本化。

比如说，在2022年的财报中，恒瑞医药累计研发投入达到63.46亿元，同比增加2.29%。如果单纯地从数字上看，恒瑞医药在研发上的投入似乎是增加了不少。但如果拆分去看，似乎又不是那么简单。

恒瑞医药63.46亿元的研发投入中，用于研发费用投入48.87亿，研发资本化投入14.59亿元。如果剔除研发资本化投入，恒瑞医药2022年研发费用同比下滑17.78%。

同时，如果按照之前全部费用化，2022年净利润为24.5 亿（资本化后的净利润39.06亿），这与2020 年时的63.3亿元，相差不少。

恒瑞医药年报中提到，企业内部研究开发项目的支出，分研究阶段支出与开发阶段支出。研究阶段的支出，应当于发生时计入当期损益（研发费用）；符合资本化条件的，可以确认为无形资产。而根据恒瑞医药公告，其研发资本化内容主要是三期临床费用。

根据Pharma Intelligence公司数据，创新药1期临床到2期临床的成功率为52%，2期临床到3期临床的成功率为28.9%，3期临床到申报上市的成功率为57.8%。一旦失败，就意味着要计提减值准备。

目前，恒瑞医药针对有使用寿命的无形资产会在未来每年进行摊销，针对不确定使用寿命的无形资产，则是在每年年终时进行减值测试。

当然，研发投入资本化并非是恒瑞医药首创，华润双鹤、复星医药、华东医药、人福医药等均有这一操作手法。

而这些公司，每年都会针对无形资产进行一定的计提减值准备。

第二增长曲线增长缓慢

业绩方面，恒瑞医药的表现似乎并不是很理想。财报显示，恒瑞医药2022年实现营业收入212.75亿元，归属于母公司的净利润39.06亿元，而归属于公司股东的扣非净利润34.10亿元，这三项数据分别同比下滑17.87%、14.92%和13.77%。

主营业务的几个产品的盈利能力均有不同程度下滑。比如，抗肿瘤产品实现营收113.13亿元，同比减少13.45%；麻醉产品实现营收33.36亿元，同比减少32.15%，毛利率较上期减少5.54个百分点；造影剂实现营收27.29亿元，同比减少16.54%，毛利率较上期减少6.72个百分点。

不难看出，恒瑞医药的几块主要业务收入均出现了明显下滑。

对于下滑的原因，恒瑞医药表示，集采仿制药收入下跌、多款创新药执行新的医保谈判价格，以及相当一部分医疗机构日常诊疗业务量缩减，产品销售受到较大影响，综合影响了公司的业绩表现。而利润方面主要是受原辅材料及能源价格、物流成本的持续上涨，以及研发投入增加等因素所致。

此次年报中，恒瑞医药公开了2022年创新药销售收入——81.16亿元（含税86.13亿元），该部分收入是总营收的40.48%，创新药是恒瑞医药近几年大力发展的方向，也是最具有想象空间的概念之一。

那创新药81.16亿元的收入算是什么水平？能否挽回恒瑞医药颓靡的股价呢？

凤凰网财经《上市公司研究院》发现，在此前几年的财报中，恒瑞医药虽未提及过创新药的具体收入。但在2022年11月份，恒瑞医药曾对投资者表示，“2022年前三季度创新药收入增长较慢，公司将继续着力于产品结构的优化提升，通过产品创新升级和多元化产品管线的拓展推动公司的持续发展，促进公司业绩可持续增长。”

因此，不难判断，恒瑞医药的创新药增长情况并不是很乐观。

与恒瑞医药不同的是，同行的创新药发展的却是如火如荼，比如同样做创新药的百济神州，目前自主研发的创新药主要有百悦泽和百泽安，两款产品入合计66.88亿元，占百济神州总营收的69.91%。需要注意的是，这两款创新药2022年的收入较2021年均有不小的增幅，分别为172.34%、73.59%。

不仅是百济神州，2022年中国生物制药创新药净收入也达到67.5亿元，同比增长19.89%；翰森制药创新药收入约为50.06亿元，同比增长19.1%；先声药业创新药业务收入41.28亿元，同比增长32.3%。

按照目前的业绩，恒瑞医药创新药业务收入虽然还是排第一，但竞争对手可谓是紧追不舍。

高管团队大换血：5位副总经理离职

值得一提的是，孙飘扬重新掌管恒瑞医药后，公司的高管团队还出现了多起人事变动。

今年，2月份，在恒瑞医药待了近10年的孙绪根辞去了副总经理的职务。

2022年12月，恒瑞医药副总经理、首席医学执行官张晓静辞职，其主要负责肿瘤创新药的临床开发及未上市新药研究等事务。

去年10月份，恒瑞医药副总经理陶维康提交辞职报告，陶伟康在恒瑞医药工作已近8年，其担任公司副总经理兼研发中心CEO，是恒瑞医药PD-1研发的功勋高管。

此外，在去年4月份和2月份，恒瑞医药邹建军和张月红也辞去了副总经理的职务，其中，邹建军此前曾在德国拜耳和美国新基医药工作，负责医学事务相关岗位。

一年的时间，恒瑞医药已有5位副总经理离职。

值得一提的是，除了高管团队，恒瑞医药的骨干研发人员，2022年也呈现流失的状态。根据2021年的数据，恒瑞医药在职员工中，有博士648人，而到了2022年底，恒瑞医药的在职博士数量只有579人。同时，恒瑞医药还披露“2022年公司共引进600多名核心人才，其中100多名具有博士研究生学历”。

这就意味着，在新引进100多名博士的情况下，博士人数整体还减少了69人。

在今年2月份，孙飘扬在接受《每日经济新闻》采访时曾表示，“我想各种各样的原因都有，或许是他们认为外面更有前途，或是他们与恒瑞的发展目标无法适应”。

从数据上不难看出，2022年，恒瑞医药经历了一次较大幅度的高管减薪，几乎所有高管的薪酬都是下降的。

此外，恒瑞医药离职的高管中，很多都转投了其他竞争对手，比如原副总经理邹建军去了君实生物，根据公开披露信息，邹建军在君实生物的薪酬为432.48万，高于同期所有恒瑞医药的高管；原副总经理陶维康离职后，则是去了齐鲁制药，任全球创新药研发总经理；原副总经理张晓静则是加盟德琪医药，担任德琪医药首席医学官。

在研发人员薪酬方面，恒瑞医药去年研发人员人均薪酬为40.96万元，同类别公司百济神州、君实生物、复星医药研发人员人均薪酬分别为96.97万元、 51.33万元、44.7万元。恒瑞医药的研发人员薪酬整体要低于同行水准。

年过花甲的孙飘扬将会带领着恒瑞医药走向何方？市值能否重回6000亿元？凤凰网财经《上市公司研究院》将持续关注。